一、中国酒类行业概况：白酒新成长，啤酒现机遇

1.1 中国酒类行业概况

白酒创收，啤酒走量

酒类行业分类：白酒、啤酒、葡萄酒、黄酒等；

白酒行业：贡献了14%的产量、77%的营收和91%的利润；

啤酒行业：贡献了63%的产量、19%的营收和8%的利润；

盈利性：“两升两降”

白酒行业：赢家通吃，强者恒强——3%的量增，9%的价增，24%的利润增长；

啤酒行业：消费升级，拐点向上——0.5%的量增，6%的价增，6%的利润增长；

葡萄酒、黄酒：消费升级受阻，“量减价增”趋势不明显；

1.2 行业比较-利润表视角

市值对比：大行业出大公司

茅台(2.1万亿)、五粮液(9346亿)、华润啤酒(1968亿)、张裕A(222亿)、古越龙山(103亿)。

价格带对比：价格越高，毛利率越高，周转越慢

白酒(10-3000元)、啤酒(3-20元)、葡萄酒*(20-5000元，国产20-500元)、黄酒(6-50元) 品牌力对比：品牌拉力越强，销售费用率越低 白酒(10%)、啤酒(17%)、葡萄酒(24%)、黄酒(14%)。

存货价值：白酒升值，啤酒贬值

二、白酒行业投资展望：看似不变，实则巨变

行业挤压式增长，强者恒强

市场规模：超过5000亿元，大行业出大公司。1）销量：行业的产量和销量处于下降期，但销售额在提升 2）价格：消费升级，行业份额向品牌酒企集中；行业吨价、利润率提升。

竞争格局：挤压式增长，赢家通吃效应明显 。2020年规模以上酒企1037家，前四大白酒公司（茅台、五粮液、洋河、泸州老窖）销量 占比6.8%，收入占比31.5%，而利润总额占比则高达70.5%。 2021年出现阶段性“小阳春”，中小品牌迎来发展良机，但窗口期预计2年左右关闭

白酒长青，超额收益明显

股价表现：2002年以来，申万白酒板块仅2002-2003，2012-2014年跑输上证综指，2017、2019、 2020年大幅跑赢 。从历史收益率的角度来看，白酒行业上市公司（除迎驾贡酒）2008-2020年复合增速均显著 跑赢沪深300。 古井贡酒、山西汾酒、今世缘、酒鬼酒、贵州茅台、五粮液复合增速超过30%。

长期投资，业绩为王

近十年股价增速与业绩增速同步，龙头酒企年复合增速亮眼

挤压式增长阶段品牌溢价，复苏阶段中小品牌跑赢

2016-2020年，行业挤压式增长，龙头品牌业绩明显；2021年行业复苏期，中小品牌显著跑赢。

三、啤酒行业投资展望：高端化加速，迎来五年黄金期

3.1 行业趋势

啤酒市场四个阶段：缓慢引进期、快速扩张期、迅速增长期以及缩量整合期。

当前中国啤酒行业可以对标美国1980年代和日本1990年代。

表观情况：1）人均消费量 2）产销量增速。

内在原因：1）人口结构 2）经济发展周期。

中国啤酒产量下滑的原因：1）人口结构变化，年轻人口占比达到高位；2）经济发展水平，人 均GDP突破万元，生活娱乐方式发生转变，追求消费质量。

量降价增

量：中国人均啤酒消费量已超过世界平均水平 。

价：吨价处于低位，且国产啤酒吨价低于进口啤酒 。

驱动力变化：2013年以后国内啤酒企业增长驱动力由“扩大销量抢市场份额”转变为“产品结构 升级”

对标日美：成熟市场价格增速与经济相关

价格战时期，国产啤酒价格滞涨。 2010-2018年国产啤酒企业吨价增长CAGR在3%左右，百威（中国）吨价增长CAGR约11%基本 与GDP同步。

成熟市场价格增速跟经济发展相关 。从日美情况来看，步入成熟期后啤酒提升幅度与经济增幅基本同步。

竞争格局：高端百威优势明显，中低端华润领跑。

高端啤酒市场百威英博领先。在国内夜场、娱乐渠道优势明显。高端及超高端啤酒在夜场及娱乐渠道占比较高，夜场酒吧 KTV提供的啤酒主要以小瓶装或拉罐装为主，价格为10-30元。

主流、低档啤酒市场青啤、华润领先 。华润凭借着超强的执行力和性价比优势，在主流啤酒渠道优势明显，经过了近十年的价格战， 目前在主流啤酒市场市占率领先。